阅文集团为何难讨摩根大通“欢心”

掌握着国内网络文学市场半壁江山的阅文集团，却被摩根大通唱空，且在摩根大通最新发布的研究报告里，阅文集团的评级已由“中性”降至“减持”。这一调整背后并非空穴来风：八成收入重担由在线阅读撑起、付费比率出现下滑、版权运营收入比重增长缓慢。一直想打造全产业链生态布局的阅文集团，也面临着自己的发展困局。

目标价下调四成

今年初摩根大通在研究报告里写下的“阅文集团盈利增长前景稳固，2018年亦有机会创造盈利惊喜”的描述，以及授予阅文集团“中性”的评级，还令不少从业者历历在目。但还不到一年的时间，摩根大通却给了阅文集团一个截然不同的评价。

在最新的研究报告中，摩根大通将阅文集团的评级由“中性”降至“减持”，同时目标价也由58港元降至35港元，下调近四成。具体到降级原因，摩根大通表示，近期很多互联网公司公布三季度业绩，对前景均给予审慎评价，且调查发现，用户在主要内容消费上花费的时间开始下跌，关注到阅文集团线上阅读业务（占集团总收入80%）的增长前景，并参考到腾讯渠道的用户变现能力变弱，以及用户花费时间竞争激烈等方面的情况。

作为国内网络文学市场的巨头，阅文集团一直是业内外的焦点，此次摩根大通的一系列表述自对外公开后，引起业内不小的关注。同时观察阅文集团的股价表现，也出现了下跌，截至北京商报记者发稿时，阅文集团的股价为41.85港元，下跌了4.34%，总市值则为427.94亿港元。而在上市首日，阅文集团的总市值达到928亿港元。

在业内人士看来，阅文集团现阶段的股价、市值双双下跌，以及摩根大通此次对阅文集团降低评级、下调目标价等情况，也是从一个角度反映了市场对阅文集团当下发展情况、业务布局等方面的看法。

付费比率下降

在实现上市的一年时间里，阅文集团针对旗下业务做了诸多布局。以内容层面为例，目前阅文集团已完成了对韩国原创网络文学平台Munpia的投资，也上线全新女性阅读旗舰品牌“红袖读书”，同时还加大与作家的合作，比如与江南战略合作，获得在全球范围内推广江南已发行全部作品的独家授权。

除此以外，阅文集团也围绕IP层面加码，不仅在有声阅读领域布局，推出全新有声阅读品牌“阅文听书”，还在动画、影视、游戏等方面加强延伸，包括《将夜》、《你和我的倾城时光》等多部影视作品均已陆续上线播出。

虽然动作不断，但阅文集团的发展困局依然存在。据阅文集团2018年上半年财报显示，营业收入和净利润分别同比增长18.6%和60.9%，保持增长的趋势，但其他一些细节数字则被视为发展困局的表现。

在阅文集团的各项业务收入情况中，今年上半年，在线阅读收入占整体收入81.1%，版权运营收入占比则为13.9%。此外，上半年财报还公开了阅文集团的付费情况，其中，报告期内阅文集团的平均月付费用户由去年同期的1150万元下降至1070万元，与此同时，付费比率也出现下滑，并由2017年上半年的6%下降至今年上半年的5%。

付费比率的下降和平均月付费用户的减少，再加上阅文集团上市之初就因在线阅读收入占比过高，会在一定程度上对公司发展带来风险的质疑，以及阅文集团今年上半年营业收入的增长幅度只是去年的1/3，从而引发部分从业者的担忧。

投资分析师许杉认为，此前阅文集团就有被部分从业者评价称过度依赖在线阅读收入，对于该公司而言，在线阅读是主要业务之一，这必然会占据不小的份额，因此对于阅文集团，未来发展一方面在于能否稳定并保持在线阅读收入的增长，另一方面则是其他业务还能开拓出多大的空间，否则会直接影响到公司的实际经营情况。

未来发展评价不一

从众多布局可以看出，阅文集团早已不甘于只做一个汇聚众多网络文学平台的集合体，而是一直以全产业链发展作为目标。阅文集团高级副总裁罗立日前在参加2018年中国文娱创新峰会时就曾表示，“IP开发的产业链模式还有很大的发展空间，只有将小说、动漫、游戏、周边、跨界等融合形成一个巨大的产业生态，才能够更好地连接产品和用户，充分释放IP的价值”。挖掘IP价值，也是在试图提升业务发展，且阅文集团联席CEO吴文辉也曾设想，未来阅文集团的版权运营收入占比要达到40%-50%。

155亿元并购新丽传媒，是阅文集团延伸IP的重要布局之一。但业内对这一动作有着各种各样的观点，有声音认为，这能够从影视的角度延长产业链，挖掘IP价值，但也有人提出不同的见解。其中，摩根大通在评论并购新丽传媒一事时认为，对阅文集团而言可带动收入及净利润，但并不认为这样可抵消核心阅读业务转弱的影响。在市场疲弱的情况下，摩根大通认为投资者近期或更关注公司线上阅读业务的恶化，这将导致盈利预测及评级下降。

从业者认为，现阶段内容价值愈发受到青睐，这给拥有众多网络文学IP的阅文集团带来发展契机，但成功挖掘内容价值，拓宽营收规模也并不简单，需要持续对IP进行运营，合理规划每一步动作，寻找适合的专业人士开发等，其中有一环出现问题，或许就会影响到IP的发展。

“如今市场上还有中文在线、掌阅科技等多家公司也在布局内容产业，并向影视、动漫、游戏等领域拓展，大体来看发展路径较为相同，”许杉认为，“因此在这一背景下，除了对IP运营能力专业度的考验外，阅文集团也将会面临市场竞争，不仅有同业中其他公司，也有其他行业试图在此布局的资本的竞争。”

北京商报记者 卢扬 郑蕊